雖然受到了中國VC發展階段等客觀因素的限制，但是中華創業投資協會和清科公司聯合發起的1994年～2005年中國VC業績研究還是為人們打開了一扇窗戶
      本刊記者｜戶才和
      VC們在中國究竟賺了多少錢？這是一個看似簡單卻又很難回答的問題。近日，中華創業投資協會和清科公司聯合發起，清科研究中心執行并完成的一項研究報告試圖對此做出回答。這項研究一共發出了70份調查問卷，實際回收了62份有效樣本，其中涉及22只人民幣創投基金，40只美元創投基金。
      
      美元優于人民幣？
      根據清科公司聯合中華創業投資協會對外公布的報告，美元基金的投資回報情況顯著優于人民幣基金。從表面上來看，這似乎和人民幣面臨的升值壓力相悖。但是這種表象并不能掩飾一個根本的現實，即人民幣基金由于受到匯率管制、資本市場發展條件的束縛，在流動性上要遠遠遜色于美元基金。美元基金借助于“體外循環”可以在一條較長的曲線上滿足創業投資基金的周期性退出要求(詳見本刊2005年第43期《下一站，納斯達克》)。相反，人民幣基金支持的企業即使在上海、深圳證券交易所實現了IPO，但是由于買家有限，也很難賣出一個好價錢。
      納斯達克占盡先機
      由于受到資本市場發育程度的限制，在創投退出通路上，中國和美國幾乎剛好呈現出完全相反的格局。但是另一方面，和美國創投產業相同的是，納斯達克給活躍在中國的VC帶來的回報，盡管通過在納斯達克IPO實現退出的交易數量并不是多。
      對于形成這種現象的背后原因，創投界的一些專業人士幾乎給出了相同的看法。由于受到地緣因素的影響和政府相關政策的引導，在數量上中國香港聯交所獲得的創投支持的企業IPO數量，新加坡交易所也由于其地處亞洲金融中心之一的重要位置和積極推薦而贏得了一定數量的中國內地企業來此上市。
      但是更多具有顯著的規模經濟效應和可拓展性的中國網絡企業還是選擇了納斯達克作為其上市的目的地。顯然，眾多的國際性機構投資者、高效透明的交易機制是納斯達克能夠獲得中國企業尤其是得到創業投資支持的中國企業青睞的根本原因。
      網絡股領跑
      眾所周知，盛大、百度、攜程、空中網、前程無憂等中國互聯網的標志性企業都無一例外地選擇在納斯達克上市。雖然單純從數量上來講，創業投資支持的中國互聯網企業IPO為11家，要落后于傳統產業和電信。但是這在很大程度上是由于統計過程中的分類因素造成的：研究者把所有傳統行業都當作一個產業來看待。如果類似地把包括電信、互聯網、軟件、半導體等在內的泛IT企業也當作一個產業來看待的話，那么該產業的IPO總數將為39家，要遠遠超過傳統產業的25家。
      同時，清科的研究再次驗證了人們頭腦當中的印象：互聯網行業的投資回報率要于在其他行業的投資。相應地，擁有眾多中國網絡概念股的納斯達克目前也因此成了VC們獲取高投資回報率的退出通道。
      早期投資悖論
      復雜的市場環境使得很多投資者都覺得在中國做早期投資是一件相當冒風險的事情。因此包括創投在內的很多投資者把自己定位成中后期尤其是中期投資者。但是清科這次新鮮出爐的報告似乎給那些想中國市場有所作為的投資者提了個醒：早期市場才是真正的金礦。
      目前在中國市場上活躍的早期投資者只有IDGVC、中經合、DCM等少數VC。相反在國際上一些非常知名的創投在進入中國市場時，為了減少投資風險，往往也改投處在中后期的企業。這就使得我國的企業尤其是互聯網企業一旦做出點規模出來，投資者想要進入的成本就會比較高。
      “精明的VC們很快自己就會意識到這個問題的。”國際創投界公認的專家馬丁·漢明教授相信隨著時間的推移，中國投資市場上缺少“天使”的情況將會逐漸得到改變。
      (本文數據由清科研究中心向本刊提供)